Zoals we in de afgelopen paar jaar hebben gezien, zijn de wereldwijde financiële markten een web van onderling verbonden instellingen en processen. Marktdeelnemers zijn voor elkaar afhankelijk van elkaar voor zowel stabiliteit als winst. Hoewel de aandacht traditioneel wordt besteed aan de beloningszijde van de vergelijking, vertrouwt de goede werking van dit netwerk op een duidelijk begrip van risicobeheer. Deze inleiding benadrukt de kritische rol van het clearinghouse, de risico's die een centrale tegenpartij (CCP) draagt en de instrumenten die worden toegepast om deze risico's te beperken.
De rol van het Clearinghouse
Het matchen van kopers met verkopers is slechts het begin van een succesvolle transactie. Bij gebrek aan onmiddellijke overdracht van goederen tegen betaling, bestaat er behoefte aan financiële tussenpersonen om inherent "tegenpartijrisico" te beheren, of het potentieel voor beide partijen om hun contractuele verplichtingen niet na te komen. Dit risico is met name acuut voor derivaten waarbij de afwikkeling veel verder is dan de T + 3-periode voor contante aandelen.
Clearinghouses zijn instellingen die dit risico beheren en contractuele prestaties garanderen door de rol van centrale tegenpartij te spelen. Dit wordt bereikt door de toepassing van twee kernbegrippen - novatie en onderpand.
- Novation is de vervanging van een contract tussen de oorspronkelijke tegenpartijen met twee nieuwe contracten; één tussen de clearingbroker van de koper en de CCP, en een andere tussen de CCP en de clearingbroker van de verkoper. Door in de handel te stappen, wordt de CCP feitelijk de enige juridische entiteit waar de marktdeelnemers zich zorgen over moeten maken. Omdat op grote schaal novatie plaatsvindt, worden trades gesaldeerd; daardoor het aantal open posities verminderen en de kapitaalefficiëntie verhogen.
- Het vermogen van de CCP om de prestaties te waarborgen, hangt af van het tweede concept van onderpand. Tijdens de duur van het contract worden door de koper / verkoper prestatieobligaties geplaatst om alle marktrisico's op dagelijkse basis te verwijderen en het contract te herwaarderen tegen de huidige marktprijzen, dat wil zeggen "market-to-market". Naast niet-gerealiseerde verliezen kan de marge voor mogelijke verliezen vereist zijn. Settlementbanken zijn instellingen die de overdracht van dit onderpand van de clearingbrokers naar de CCP faciliteren en een belangrijke schakel in het systeem vormen. Op dezelfde manier is elke afwikkelingsmarge die verschuldigd is aan de clearingleden van de CCP een blootstelling die zorgvuldig moet worden beheerd, omdat dit afhankelijk is van het goed functioneren van het afwikkelingssysteem.
Risico's en Mitigants
Zonder voldoende geldstromen in elke richting zoals verwacht, zou de ordelijke werking van onze onderling verbonden financiële systemen in gevaar komen. Hoewel het verleidelijk kan zijn om posttransactionele transacties als vanzelfsprekend te beschouwen, is het daarom noodzakelijk dat elke marktdeelnemer op de hoogte is van het clearinghouse- en afwikkelingssysteemrisico en deze op een gecontroleerde manier controleert.
- Kredietrisico: zoals eerder besproken, neemt de CCP het kredietrisico op zich namens de oorspronkelijke tegenpartijen. De CCP vermindert dit risico door het gebruik van multilaterale saldering en mark-to-market posities gedurende de dag met een passend bedrag aan onderpand voor performance bonds. Als een clearinglid in gebreke blijft en de onderpandmarges onvoldoende zijn om de verplichtingen te dekken, kan loss mutualization worden geïmplementeerd - waarbij fondsen worden betrokken uit een garantiefonds met bijdragen van de resterende leden van de CCP.
- Liquiditeitsrisico : tijdig nakomen van betalingsverplichtingen is met name van belang voor clearinghouses, om de solvabiliteit niet in het gedrang te brengen. Of het nu gaat om een betaling van passieve doorbetalingen van optiepremies, winst op uitstaande contracten, terugbetalingen van initiële marges van contanten of betalingen voor leveringen, clearinghouses moeten liquiditeit in evenwicht brengen met de kosten van fondsen. Bij het uitputten van het onderpand dat door het in gebreke blijvende clearinglid is geplaatst, kan het clearinghouse een kredietlijn aanboren om de rekening af te wikkelen. CME Clearing heeft bijvoorbeeld een faciliteit die binnen een uur $ 800 miljoen aan fondsen kan verstrekken.
- Belangrijkste risico: Hoewel het merendeel van de transacties van de cash settlement-variant is, zijn er enkele die fysieke levering vereisen, met Delivery versus Payment (DVP). Als gevolg hiervan riskeren clearinghouses de betaling als goederen niet worden afgeleverd en riskeren ze de goederen als de betaling niet is ontvangen.
- Risico van afwikkelingsbank : in het geval van wanbetalingen bij afwikkelingsbanken die plaatsvinden nadat fondsen zijn gedebiteerd van de rekening van een clearing member en zijn gecrediteerd op de rekening van een clearinginstelling, maar voordat ze worden overgedragen aan een andere afwikkelingsbank, is het clearinghouse aansprakelijk. Wettelijke overeenkomsten kunnen dit risico verminderen door te eisen dat de betalingen aan clearingleden worden verrekend met de clearinginstelling of dat de verliezen gedeeld worden door de afwikkelingsbanken die gepland waren om de fondsen te ontvangen.
- Juridisch risico: De juiste faillissementsprocedures zijn van het grootste belang in geval van wanbetaling door een clearing member of settlement bank. Multilaterale verrekening is een activiteit die bijzonder zorgwekkend is, gezien zijn rol in het verminderen van open posities en het voorkomen van uitbetalingen aan een in gebreke blijvende partij, zelfs als fondsen niet beschikbaar zijn voor incasso door een clearinghouse.
- Operationeel risico: de risico's die voortvloeien uit technologie-uitval of menselijke fouten vormen de bovengenoemde risico's. Onnauwkeurige variatiemargeberekeningen zouden bijvoorbeeld het kredietrisico vergroten, terwijl het niet adequaat zijn van de menselijke procedures zou zorgen voor een gebrekkige bewaking van liquiditeits- of documentatiecontroles. Redundante en gescheiden datacenters met periodieke business-resiliency-oefeningen kunnen de crisistoestand van een clearinghouse handhaven.
Gezien de talloze risico's waarmee clearinghouses worden geconfronteerd, zal het verplicht stellen van alle gestandaardiseerde otc-derivatencontracten die door een ctp moeten worden goedgekeurd onder Dodd-Frank- hervormingen het algemene belang van deze instellingen alleen maar vergroten. Het potentieel om invloed uit te oefenen op het hele financiële systeem vormt een systeemrisico dat onder de loep wordt genomen en dat voortdurend zal worden aangepakt naarmate de mondiale markten en instrumenten evolueren in de komende jaren.
Conclusie
Clearinghouses spelen een cruciale rol op de financiële markten. Centrale tegenpartijen zoals DTCC zijn instrumenteel in het minimaliseren van de gevolgen van in gebreke blijvende instellingen, zoals duidelijk was in het spoor van de instorting van Lehman Brothers. Naarmate de groei van de beleggingsproducten in een sneller tempo uitbreidt, groeit de behoefte aan clearing van zowel op de beurs verhandelde als OTC-transacties in directe verhouding.
Net zoals clearinghouses het risico verminderen, de kapitaalefficiëntie verhogen en de prijstransparantie verbeteren door nauwkeurige controles, moeten ook zij zorgvuldig worden bewaakt en gereguleerd voor de veiligheid van de clearingdeelnemers en belanghebbenden. Zelfs als de SEC en de CFTC toezicht houden op de sector, is het de taak van elk clearinglid om hun centrale tegenpartijen streng te evalueren en te zorgen voor de hoogste normen voor risicobeheer en financiële garanties.
1. Derivaten met inbegrip van op de beurs verhandelde futures en opties, alsmede OTC-contracten die bilateraal worden onderhandeld, dwz renteswaps en credit default swaps.
2. Een bijkomend voordeel van clearinghouses is dat van prijsontdekking met anonimiteit voor marktdeelnemers.
3. De National Securities Clearing Corporation (NSCC) verlaagt het totale aantal handelsverplichtingen die financiële afwikkeling vereisen met 98% voor alle Amerikaanse makelaar-tot-makelaar transacties waarbij aandelen, zakelijke en gemeentelijke schulden, Amerikaanse certificaten, exchange-traded funds en unit-beleggingsfondsen.
4. Het werkelijke bedrag van de vereiste "afwikkelingsvariatie" of "variatiemarge" kan bruto of netto zijn van alle open long- en short-posities. Activa die in aanmerking komen voor prestatie obligatie-eisen omvatten contanten, Amerikaanse treasuries en aandelen.
5. Hoewel de twee zijden van een futures-contract elkaar perfect compenseren, hebben de optiescontacten een asymmetrische kwaliteit - kopers hebben geen voortdurende marginvereiste meer dan de initiële optiepremie, terwijl verkopers aansprakelijk zijn voor extra fondsen wanneer de optie die zij schrijven, toeneemt in waarde. Het potentiële verlies wordt doorgaans geschat als de historische prijsfluctuatie bij een betrouwbaarheidsinterval van 95-99%.
6. Met ingang van februari 2011 omvatten de vereffeningsbankrelaties van CME Clearing bijvoorbeeld: JP Morgan Chase, Harris Trust & Savings, Bank of New York, Lakeside Bank, Burling Bank, Bank of America, Brown Brothers Harriman en Fifth Third Bank.
7. Clearinghouses zoals de Clearing Corporation handhaven perfecte records - nul clientverliezen als gevolg van een wanbetaling door een clearingdeelnemer - door dit te bereiken door ten minste eenmaal per dag de initiële marge te verzamelen, door voortdurend de netto mark-to-market verplichtingen en significante open posities te controleren, en roep variatiemarge minstens 2x dagelijks op.
8. DTCC hielp bij het afbouwen van $ 500 miljard van de open handelsposities van Lehman in aandelen, MBS en Amerikaanse overheidsobligaties. De Europese Centrale Tegenpartij (EuroCCP), de overzeese dochter van DTCC, sloot 21 miljoen euro af in pending trades van Lehman Brothers International.